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Mots & maux

Invitation à la réflexion sur des questions profondes


Aspects pratiques de la conduite de la politique monétaire en Tunisie

Publié par Eco-Tunisie sur 10 Septembre 2011, 10:00am

Catégories : #Mes écrits

L’amendement opéré sur la loi portant création de la Banque Centrale de Tunisie (BCT) en mai 2006, a consacré la stabilité des prix comme objectif final de la conduite de la politique monétaire (L’article 33 nouveau de la loi n°2006-26 du 15 mai 2006). Pour atteindre cet objectif finanl, la BCT recourt à deux instruments:


Le premier relève du processus de ciblage du taux de change effectif réel avec comme objectif une dépréciation compétitive de ce dernier, et pour cela la BCT intervient quotidiennement de manière discrétionnaire, même à titre indicatif, pour corriger la valeur du taux de change effectif nominal dans une fourchette de 1% entre les cours acheteurs et vendeurs du dinar vis-à-vis des principales devises étrangères.


Le second consacre toujours un système de contrôle intermédiaire d’un agrégat monétaire au sens large comme étape devant, à long terme, se substituer par un régime de ciblage formel de l’inflation. En particulier, et à défaut de la pleine maîtrise du contrôle du taux d’intérêt comme objectif opérationnel, la BCT recourt toujours, dans une phase transitoire, à une approche quantitative basée sur le ciblage de l’agrégat monétaire (M3)1 comme objectif intermédiaire en agissant sur la base monétaire comme objectif opérationnel, et en contrôlant essentiellement les instruments du taux d’intérêt directeur (taux de l’appel d’offres) et du taux de la réserve obligatoire.

 

La gestion de la liquidité bancaire: spécificités et canal de regulation


Spécificités

Dans le même temps, les difficultés inhérentes au dispositif en place de la prévisibilité de la liquidité bancaire n’autorisent pas encore une flexibilité suffisante du taux de marché monétaire car le schéma actuel de programmation financière utilisé par la BCT repose sur un ciblage monétaire aux fins de la projection d’une cible annuelle, puis mensuelle, de l'agrégat monétaire M3 (objectif intermédiaire). Pour les besoins de refinancement de la BCT, une cible de la base monétaire (objectif opérationnel depuis 2004) est déduite à la fin du mois de décembre en appliquant les multiplicateurs mensuels observés entre M3 et la base monétaire tout au long de l’année courante, ce qui permet d'établir une relation entre la cible mensuelle estimée de M3 et la cible mensuelle de la base monétaire (utilisée comme variable de contrôle pour le calibrage des opérations de politique monétaire).


En particulier, le schéma en vigueur pour le contrôle de la liquidité bancaire et la projection des opérations de refinancement de la BCT s'effectue sur la base de prévisions des facteurs autonomes de la liquidité avec comme objectif le maintien du taux d’intérêt moyen de court terme du marché monétaire (TMM) dans un corridor de plus ou moins 12 points de base de variabilité seulement.


D’ailleurs, au niveau du cadre institutionnel de contrôle de la liquidité bancaire, le choix des instruments de conduite de la politique monétaire a priviligié les opérations indirectes de réglage fin (fine tuning) sous forme d'opérations d’appels d’offre. En effet, et dés lors que l’instrument véritablement opérationnel dont dispose la banque centrale est le volume des liquidités, l’équilibre du marché interbancaire et le contrôle de la masse monétaire s’opèrent par des injections (ou ponctions) quotidiennes de liquidités. Cette gestion des besoins en liquidités permet d’ajuster l’offre à la demande de monnaie centrale sans la variation significative du taux d’intérêt.

 

Régulation

L’interaction de la politique monétaire avec la politique économique fait que toute action sur les paramétres de la politique monétaire impacte les agrégats économiques. Ainsi, l’action sur le taux directeur (taux d’appel d’offre) est l’arme la plus souple pour espérer impacter les taux longs qui, seuls, peuvent influencer l’activité économique. Une baisse du taux s’accompagne généralement d’une baisse des taux longs, à condition que le marché anticipe également la poursuite d’une politique accommodante de la banque centrale. Mais quand les taux courts sont à zéro, ne pouvant devenir négatifs, ils ne peuvent que monter. Du coup, la politique monétaire tombe dans ce qu’on appelle la « trappe à liquidité », c’est-à-dire que l’arme des taux d’intérêt devient totalement inefficace.


 La politique quantitative de la monnaie devient alors décisive. Elle consiste à jouer sur la masse monétaire mise en circulation. En augmentant cette dernière, la banque centrale libère mécaniquement des liquidités qui se retrouvent soit sur les marchés financiers, soit directement dans les banques, mais qui de toute façon facilitent le fonctionnement de l’économie. En effet, quand la banque centrale augmente sa masse monétaire, cela signifie qu’elle accepte de la part des ébanques davantage d’instruments financiers en dépôt en échange de liquidités monétaires (cash ou assimilé) qui sont ensuite utilisées par les banques pour faire des crédits aux entreprises ou aux ménages. Plus la masse monétaire est importante, plus le crédit à l’économie est facilité.

  
 

tmm td

En situation de stress caractérisée par un credit crunch, les banques centrales sont obligées d’assurer la liquidité du marché monétaire par défaut (c’est-à-dire pour compenser l’absence d’échanges interbancaires). Elles acceptent même un certain nombre d’actifs qu’elle refusait jusqu’alors pour débloquer la situation. De ce fait, elle jouent leurs rôles de prêteur en dernier ressort pour assurer la stabilité du système.

 

Si la situation de stress perdure et en cas de dysfonctionnements des canaux de transmission de la politique monétaire, il est possible d’identifier trois grandes catégories de mesures non conventionnelles suivantes :

 

  • Augmenter la quantité de monnaie en circulation dans l’économie «quantitative easing» (assouplissement quantitatif) par des injections de liquidités sous forme de financements bancaires directs par la banque centrale d'entreprises non financières par voie de souscriptions de billets de trésorerie émis à une maturité courte de 3 mois.
  • Assouplir les conditions de crédit («credit easing») et débloquer le marché des crédits bancaires en élargissant la gamme des collatéraux et des sûretés éligibles.
  • Réfléchir sur une garantie de l’Etat pour aider les banques à lever des ressources à long terme afin de relancer le financement des entreprises. C’est l’exemple de la caisse de refinancement des établissements des crédits en France qui en empruntant sur les marchés financiers internationaux avec la garantie de l’Etat peut re-prêter aux banques à des conditions préférentielles.

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(1) Agrégat M3 (monnaie au sens large): (M2) + épargne logement, épargne projet, épargne investissements et emprunts obligataires.

- Agrégat M2 (monnaie au sens strict): (M1) + quasi-monnaie (dépôts à terme, produits financiers, certificats de dépôts, comptes spéciaux d’épargne, avoirs en devises étrangères ou en dinars convertibles  ……..)

- Agrégat M1 (monnaie centrale): (M0) ou monnaie fiduciaire (billets et monnaie en circulation – encaisses des banques – encaisses du trésor) + dépôts à vue (monnaie scripturale)

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